核心观点

2月3日，中国人民银行货币政策司司长孙国峰发文，对2020年货币政策进行了回顾并对2021年的宏观经济形势和货币政策思路进行了展望。文章指出：今年宏观经济基本面好转趋势确定，但风险仍存。在此背景下，货币政策将以稳为主，保持总量适度，节奏灵活，完善结构性工具支持重点领域和薄弱环节；持续完善机制化货币政策沟通方式，深化利率和汇率市场化改革。

事项：2021年2月3日，中国人民银行货币政策司司长孙国峰在《中国金融》2021年第3期发表文章《2020年货币政策回顾与2021年展望》，文章对2020年新冠疫情冲击下货币政策支持实体经济取得的效果进行了回顾，并对2021年的宏观经济形势和货币政策思路进行了展望。根据文章内容，结合之前央行行长易纲、货币政策委员会委员马骏等官员的公开言论，我们对今年货币政策的主要思路进行了分析：

宏观经济基本面好转趋势确定，但风险仍存。首先，随着疫苗研发不断深入以及接种落地，疫情蔓延的速度或将有所下降，同时叠加主要经济体刺激性政策的相继出台和实施，全球经济改善的方向基本确定。在全球经济复苏的大背景下，我国作为2020年全球唯一实现经济正增长的主要经济体，经济基本面持续向好的趋势不会改变，结合中央经济工作会议对2021年宏观政策“不急转弯”的定调，以及今年初各部委对政策的表态，在政策连续性、一致性和稳定性的支持下，我国宏观形势总体向好。IMF对中国2021年经济增速的预期达到8.1％。其次，应当对今年一季度数据的“基数幻觉”保持清醒认知，在疫情零星散发的影响下经济复苏基础不牢，尤其是小微企业等重点领域仍然薄弱，同时外部环境复杂和疫情发展的风险仍然存在，或将影响我国经济发展。

货币政策以稳为主，保持流动性合理充裕。为支持经济持续恢复，中国人民银行行长易纲上周在世界经济论坛达沃斯议程会视频会议上表示“不会过早放弃支持政策”。总体而言，预计今年货币政策仍将保持定力，以稳为主，不左不右。货币政策既要保持对经济恢复的必要支持力度，保持流动性充裕合理，在基础货币投放方面，综合运用存款准备金率、再贷款、再贴现、MLF和公开市场操作等工具，在广义货币供给和信用扩张方面则会多渠道补充银行资本金，发挥好MPA的激励约束作用；也要避免“大水漫灌”，积累风险，在稳增长和防风险之间把握好平衡。一方面，基数效应下，经济增长数据或将表现亮眼，金融数据则会出现下滑趋势，但是社融增速和M2增速的下滑并不意味着货币条件的大幅收紧，金融对实体经济的支持仍然稳固。另一方面，正如上周央行货币政策委员会委员马骏所述，若部分资产价格快速上涨引发资产泡沫风险，货币政策也会因关注资产价格而“适度转向”，不排除出现阶段性、灵活性偏紧的情况。

总量适度，节奏灵活，结构性支持不缺位。与经济基本面向好趋势确定，同时复苏基础不牢，外部和疫情风险仍存相对应的是货币政策将保持总量适度，节奏灵活，重视结构性政策支持。首先，去年为应对疫情冲击，支持经济修复，宏观杠杆率阶段性上升，当前经济基本面向好，从债务和杠杆率的角度而言，货币政策需保持总量适度来稳杠杆，具体而言，一方面在狭义流动性层面或将保持紧平衡状态，另一方面则会保持货币供应量和社融增速同名义经济增速基本匹配。其次，面对外部环境和疫情发展的不确定性，货币政策将保持节奏灵活性，这表现在上述的“基本匹配”是一个年度概念，不必在季度甚至月度匹配，货币政策具有充分的逆向调节空间对冲风险。再次，预计结构性货币政策将继续发挥关键作用，有力支持经济复苏的薄弱环节和重点领域，疫情期间创设的两项直达实体货币政策工具不会立即退出，同时央行或将创设更多结构性货币政策工具支持科技创新、小微企业和绿色发展。特别是根据央行行长易纲在新加坡金融科技节上的演讲，为实现我国力争于2030年前达到二氧化碳排放峰值、2060年前实现碳中和的长期目标，预计货币政策将更加关注绿色金融的发展，绿色债券、绿色信贷以及环境信息披露等将逐步落地和完善。

货币政策沟通机制化，引导市场预期。此前我国央行的货币政策沟通体系并不完善，但从去年开始，为减少市场的不确定性，央行主动作为、加强了货币政策沟通，引导市场预期，形成了机制化的货币政策沟通方式。具体而言，央行在MLF操作上会提前宣布安排，每季度初月份召开金融统计数据媒体吹风会，季度中月份发布《中国货币政策执行报告》，季度末月份发布货币政策委员会例会新闻公告，政策出台后及时发布新闻稿。预计今年央行会更加重视市场预期的引导，在继续完善货币政策沟通体系的基础上，积极回应市场关切，引导市场预期。未来，央行沟通中所包含的信息将更值得关注。

深入推进利率市场化，完善货币传导机制。在贷款端，央行将继续完善LPR的报价机制，文章再次延续2020年四季度央行货币政策委员会例会的表述，“巩固贷款实际利率水平下降成果，促进企业综合融资成本稳中有降”，未提“引导贷款利率下行”，可见当前贷款利率水平处于合理位置，进一步显著下行的可能性较小。在存款端，要通过贷款利率市场化改革引导存款利率市场化改革，打击不规范的变相存款创新产品和高息揽储行为，类似去年结构性存款压降的政策措施今年不排除会更加严格的可能。货币政策传导机制上，央行将继续保持操作目标、政策利率和货币政策工具利率合一的模式，完善以公开市场操作利率为短期、中期借贷便利利率为中期的政策利率体系，引导市场利率（短期主要是DR007利率，中长期目标主要是同业存单利率和中长期国债收益率）围绕政策利率平稳运行。

深化汇率市场化改革，保持内外平衡。首先，去年央行淡出使用人民币汇率中间价报价模型中的“逆周期因子”，退出了对汇率的常态化干预，让市场在汇率形成中发挥决定性作用，这意味着未来人民币汇率双向浮动、弹性增强将成为常态。其次，保持内外平衡需要在国际宏观政策协调中把握主动，随着全球经济的逐步修复，今年海外货币政策或将有逐步回归正常化的趋势，我国经济率先复苏，货币政策也将主动回归常态，保持内外平衡。一方面，我国经济复苏较快，货币政策具有回归常态的基础；另一方面，货币政策回归常态也将给予其应对内外部不确定性的充足空间。